食品饮料-品牌连锁，谁主沉浮-31页

复盘显示，连锁业态的投资机会主要有三类：1）扩张，2）复苏，3）转型；即单一品牌从 1 向 10 的扩张期；突发危机、管理不善之后的困境反转；以及包括发展第二曲线在内的模式转型、赛道拓展。复盘显示，以上三类投资机会均可取得超额收益。

我们选取的对比标的包括：休闲卤味（绝味、煌上煌、周黑鸭），餐桌卤味（紫燕），茶饮（蜜雪、奈雪），咖啡（瑞幸、星巴克中国），小酒管（海伦斯），休闲零食（良品铺子）。以加盟模式为主的标的中，绝味、巴比、良品在 ROIC（2019 年）保持较高水平（20%左右及以上）的基础上，预计 2019-2023E 净利润复合增速 15%以上（一致预期）。以直营模式为主（2021 年以前）的标的中，周黑鸭、九毛九、瑞幸预计 2022 年将实现大幅盈利。

我们以主要连锁品牌的成熟样本店的单店模型为参考，对不同业态进行了对比。从门槛（初始投资）、经营风险（经营费率）、经营效率（坪效）、回报速度（回报周期）几个角度来评价：结论：综合以下四个维度，定位亲民的餐桌卤味（代表公司：紫燕）、休 闲卤味（绝味）、高性价比茶饮（蜜雪）、早餐（巴比）这四个赛道兼具门槛低、回报较快、经营效率高、经营风险小的特性。从加盟商角度，以上四个赛道理论上具有更强的扩张意愿和下沉动力。数字的背后反映了品类、模式、能力的差异，我们将在下面的部分展开讨论。